手把手教你做次贷（四）----- 次贷是什么

手把手教你做次贷（四）----- 次贷是什么


次贷大结局，收网之作。


一）劣后

次贷写到了第三篇，所有该写的伏笔都写完了，次贷的“破绽”也深深地埋在了八卦阵中。前二天我问俺LP，次贷究竟的问题出在哪。

她侧着头想了半响，说“贷款的设计，把他进行分层。譬如分成A，B二组。
100个客户中，当发生了违约，前1~10名，都由A来赔偿。
第11名开始，才由B来赔偿。
这样一来，B的风险就被降到很低很低。风险高度集聚到A身上。
A等于放大了许多倍的杠杆，于是就产生了次贷”。

我说傻妞啊，你那个叫做“劣后”。
劣后是目前证券市场，早已经被用滥掉的招数。劣后是中国每一个债券经理，熟得不能再熟的基本功。包括某些散户，都如数家珍。

杠杆从来都不是金融发生错判的原因。承受十倍风险，自然就有十倍收益。有时候“劣后的劣后”，承担一百倍的风险，就有一百倍的收益。
外汇保证金市场，动辄400倍杠杆。用杠杆批评次贷，全是胡说八道。

只要金融是有效的。0的一百倍，仍然是0，劣后不是次贷的原因。
更何况，在美国连“分层前10名”这种把戏都不用玩，他们有更方便的方法，就是债券保险。

二）债券保险

债券保险是什么意思呢。譬如国债的利率是4%，但此时我偏偏买了张高风险垃圾债券，票面利率9%

东西好是挺好，回报挺高。但问题是晚上我睡不着觉。在连续失眠，心惊肉跳了很多个晚上后，我打电话给了保险公司。
“我想给我手里这张债券买个保险，为期二周。如果这二周内债券出了事，就由你们保险公司赔”。

保险公司一般会给你个价格。譬如108.75元。二周内债券价格低于108.75元，或者甚至公司破产，债券跌到0，都由保险公司负责。
相对应的，保险公司会收取你一定的“保费”。一般是几毛钱。
可见，“债券保险”相对于劣后，是远远先进，更方便更灵活的金融方式。

“债券保险”是一门很赚钱的活。举个例子，如果你为一张109%的垃圾债券出保险的话。
如果你一年52周内，每周都投保，那么最终保险费的收费，将远远超出你债券的收益。
9%的债券相对于4%国债，一年下来你多赚了5元。但如果你周周投保的话，最终保险费可能要累加到15元譬如。

而且“债券保险”相对于保险公司，他还有一门好处。就是他是一门“负本金”的业务。
我们知道，开展任何业务都需要本金。无论我是去开一家饭店，建一座工厂，或是轮船飞机运输业。
但是“债券保险”这类业务，他是完全不需要本金的。甚至是业务做得越大，本金负得越多。
这实在是天上掉馅饼，没理由不扩张的黄金业务。


“债券保险”的计算，也十分简单。他相当于“卖出”了一个认沽权证。
权证交易，在金融市场已经是十分普及，有几十年经验的常规交易。漫步香港市场，法巴，麦银，摩通，各种各样牛熊证随处可见。
“债券保险”这一步。在理论上也是完全正当的，绝对成立的，毫无纰漏可挑的。


三）当Financial Engineering遇上“债券保险”

你首先得有一个错误，然后把他放大10000倍。才会形成一个灾难 ----- yevon_ou

在美国市场，“债券保险”做得最大的是AIG和雷曼兄弟。
当时，AIG对一张AAA评级的债券收取保费，大约是0.26%，即每一万元收取26元。他们具体的算法叫做“利率互换点子”。

平心而论，这样的收费不算过分。如果标准国债是4%的回报，相当于AAA级债券4.26%回报。每一个债券投资人，可以随时选择投保/不投保。

但是，如同《The Big Short》所说，自从2006年开始，一些纯技术的人，就开始发现出了问题。
AIG是专门给AAA级债券做承保的。但是CDS，CDO系统内部的一些工程师，开始发现这些AAA级债券，表现很不好。

具体来说，譬如你AAA级债券，引伸“波幅”应该是小于10%的。
但他们接触到的几笔债券组合包，刚开始是10%，过去的1~20年，每一年的波幅都非常好，都小于10%

但是第21年，也就是他们拿到该资产包的那一年，资产包的波幅意外地到了12%
这从数学上来说，是小概率事件，但也不是不可能发生。
但第22年，他的波幅到了15%，
第23年，他的波幅到了18%
第24年，他的波幅到了20%

这个就很难解释了。如果从数学上讲，这得要几万万亿分之一可能，就如同小行星撞月球，还撞出一个米老鼠像来般偶然。
更令人苦恼的是，他们的疑问还无处述说。你想要午餐的时候和你女朋友说这事么，“我观察的一个资产负债包其引申波幅的本征概率发生了预期偏差的β值20%的偶然性方程不配平或许有风险”。
你想死么，是想冰水还是牛排砸到脸上。想淋黑椒汁还是番茄汁。
这样技术的话语，走到哪里都不受欢迎的。
但事实问题出在哪里呢。问题是，他们拿到的，根本就不是AAA级债券。而是Financial Engineering“做”出来的AAA级债券。
你这个是伪劣商品，就一定会出问题。

四）马克维兹的大溃败

问题出在哪里？出在了马克维兹方程式。
因为马克维兹方程式，违反了投资学上最重要的一条定理。每一个证券从业人员都耳熟能详的誓言：
“产品过往业绩不代表其未来表现，不构成新发理财产品业绩表现的保证。理财非存款，产品有风险，投资须谨慎”
当年用巨型计算机蛮算硬凑，硬生生拼凑出50000个用户，“波幅”很低很低。
但问题是，过去成绩，不代表未来成绩。
这50000个客户，算来很巧。现在很耦合，之前的0~20年数据都非常良好。
但是不代表他们以后会也很耦合。
不代表第21年，22年，23年，“波幅”依然很低。
等你卖到了客户手中，渐渐地伪劣铜金，就显露出本色了。
为了让客户们更深刻地了解马克维兹方程式，我们举个例子。
假设我跟踪10000个儿童，从0~17岁，一直足足跟踪了17年。
我们设个赌局。你每年固定给我1000元。而每当有一个孩子考上了大学，我就赔你100元。

从第1年到第13年，我都赢得很好。因为根本没小孩上大学。我每年赚1000.
第13年，有一个神童进了少科班。我认赔，给你100，我还赚900.
第16年，有二个孩子跳二级，进了大学。我赚800元。
第17年，有三个孩子跳级，进了大学，我赚700元。

这个时候，我就可以写书了。信心满满地宣称“伟大胜利”。因为我每年都可以赚800~1000元不等。而且虽然有波幅，但事实证明赢面是大概率的。
而到了第18年呢，哇塞！
第18年，哇塞，一豁拉整整有7000个小孩子，全部都考进了大学。然后我就破产了。
为什呢，因为读大学的年龄是18岁。之前没大学生是因为年龄未到。年龄一到，几乎一大半的小孩子都考进大学了。

这里例子告诉我们的是，纯粹的数理统计是没有用的。哪怕你统计上17年，170年，也是丝毫没有用的。
事实的走势和演变，还是要看“基本面”。你得去看看股票和公司，都在做些什么业务。
你得去研究一下赌约的具体条款，看看教育部的大学生入学手册。
如果你仅仅坐在办公室里面，拿着数据用超级计算机算来算去，那你会死得很惨！

五）次贷爆发

到2007年时，事情已经闹得很大。
最主要的原因，是AIG承保的那些AAA级债券，波幅变得很大。大到人们不得不怀疑其信誉。而且的确开始有了违约。

如果这些债券，不是正宗的AAA级债券。那么AIG就不应该收取0.26%的保险费。而是应该2.6%，26%
但是你在合同期内，你又不能单方面提高保费。随着“次贷组合包”的引申波幅逐渐放大，再也掩饰不住，有关方面计算了一下，AIG的亏损，达到了100亿美金之巨。

美国的“次贷”风波，其实没有中国人想象中的大。一共也就亏了大约200亿不到。
也就是说，如果Bill Gates很有钱。他掏钱出来把所有“次贷”家庭没还的房贷还上，一共也就200多亿美金。然后次贷风波就算过去了，就没有这档事了。

而次贷风波中，AIG一家就亏了一百多亿美金，这是什么概念呢。
首先，做MBS的银行是毫无风险和亏损的。因为他们虽然放款给不良客户，但随手就把MBS卖掉了。
其次，投资MBS的人，也是毫无风险的。因为我虽然买了垃圾债券，但因为我昨天晚上睡不着觉，我打了电话给保险公司，买了“债券保险”。
最后，所有的亏损，集中到了保险公司身上。

以美国次贷家庭，每户损失2000美金计算。AIG亏损的这100亿美金，相当于500万个美国家庭。
这已经是一个很夸张的数字了。美国一共才多少家庭。
此后的奥巴马出政策，拯救次贷水深火热，也就是每户家庭减免800美金。
所以，次贷其实也就这点规模。

那么，为什么美国股市，以及中国的媒体无良小编，都吵得这么厉害呢。
摩根大通一年前有一件“伦敦鲸”事件，帮助我们看得更清清楚楚。

“伦敦鲸”，只不过因为摩根有一些资产需要调头寸。破坏了完美的互锁结构。
而此消息泄露到了市场之上，所有的人都开始摩拳擦掌，准备狙击群鲨攻击。

因为你要卖，你一定要卖。
那好，你想卖什么，什么就跌。你要买什么，什么就涨。反正你无路可去。
摩根大通最终亏损了18亿美元左右。而他仅仅是一些结构性的头寸需要调整。

但回到AIG的情况上说，AIG一夜之间，突然冒出来的亏损是100亿。
现在你想赔偿，你就必须卖资产。
那好，群鲨攻击，你想卖什么，什么就跌。

当时，美国的股市，迅速跌到6500点左右。但这其实只不过是“杀空”的一种表现。
而不出所料的，过了几个月，他又涨回了万点。
这就是华尔街的游戏规则。

六）次贷深化

当时的次贷组合规模，在5000亿美金左右。但算上普通债券衍生品，西班牙国债，新兴国家国债，汽车MBS，信用卡MBS，整个衍生资产组合包市场，大约20000亿美元。

从数学上说，AIG犯的只是一个小错误。仅仅是波幅的变化幅度计算不足，这纯属小数点后的小数点。
但是因为他承保的标的太大，二万亿美金的细微波动，就导致了100亿美金的亏损。

当时，为了狙击AIG，华尔街势必兴风作浪。本着“你卖啥啥跌”原则，各类证券都会有巨幅波动。
当时，美国财长召集各大银行家开会，在座的全部都是面如土色。

为啥，因为这是一个负和游戏，所有的玩家“总亏损”是200亿美金。
但问题是，如果他是+9980亿和-10000亿的变化，那死的人就多了。

也就是说，在整个“次贷”危机中，有人亏损了一万亿，但还有一群基金经理，赚了9980亿。
亏损一万亿的，我们都知道了。黑名单上有雷曼兄弟，AIG，美林和贝尔斯登。
赚了9980亿的那些人，我们永远也不知道。他们不会站出来说的。
所以，“次贷危机”就总体而言，对华尔街的伤害并没有那么大。因为赢的人是“沉默的大多数”。
美国财长在次贷爆发的当日，采取了极大宽松的方法。因为他不想在债券市场看见价格战。
而此后的QE1，QE2，QE3，严肃地说，应该是美国本身的政治诉求和经济规律所致。中国小编把他们归结为次贷，是极为不严谨的。
2013年的今天，次贷早已烟消云散，美国依然迟迟不肯退出量化宽松，是因为美国本身的战略。
最后，说一下AIG事件，如果发生在中国，会是怎么个情况。
“首长，不好了，China Life出大事情了”。
“什么大事情，是不是出了反D反革命的事件啊”。
“那倒不是，听说亏了100多亿美金”。
“那就不是大事。钱的事情，都好说嘛。你去查一查，是不是收了外商红包，导致国有资产流失呵”。
“我们去查过了，几位领导都很清廉。主要是遇见了百万年难遇的小概率事件，通过数学上的Markowitz方程式发生了错误…………”
“那个什么什么，就不用讲了。没拿红包就好，都是D的好干部啊。亏掉点钱，而且还是意外亏的，学费总是要交的么。真芝麻大的事情”。
“100多亿，回头写个报告就行了。几位当事人同志，先让他们引咎辞职，半年之后，保证找到同级职位东山再起”。

于是事件画上了圆满的句号。中国是永远不会发生次贷危机的。

七）清算者

迄今为止，中国所有关于次贷的分析，全部都是错误的。他们根本不知道，哪个环节漏水了。

我们整理一下次贷的错误链，他应该是这样的：
Step1：马克维兹递交博士论文，差点没通过。
Step2：过去业绩不代表将来业绩，但业界普遍将二者混用
Step3：FinancialEngineering开始制造人工美女。
Step4：AIG对“伪AAA”债券进行承保，放大100倍
Step5：这本是AIG一家的计算错误，但AIG又属于那种Too Big to fail的公司。美国政府为了拯救AIG，扰乱了整个金融市场的秩序。
凡是在电视上观看过体育彩票开奖的观众，都会相信那个机器是彻底的无规律可寻，小球的弹跳，完全依靠概率。
但是如果你翻开报刊杂志，你会惊讶地发现，还有一片版面叫做“彩经”。

彩经甚至还有专门的彩票大师。他们认为机器的弹射，月球的运行，宇宙的规律，冥冥之中总有一点规则存在。
于是他们去算，发明的一整套的算法。包括“高区，中区，低区”，“连续球”，“横斜线”，“空格率”等等。

如果你站在旁观者的身份，你会觉得他们幼稚得可笑。那些“彩经”大师们的分析，完全没有任何物理根据。
但是，同样的事情，在金融市场，却是日复一日的天天发生。

他们认为，在金融股票市场，也是存在这种“内在”联系的。
从股市理论来讲，他们比彩经有道理。
譬如说中国移动和中国联通的股票，肯定呈现“你涨我跌”的态势的。
奢侈品和电影公司的股票，也会呈现对称状态。因为经济好的时候，奢侈品会畅销。经济不好的时候，人们会去看电影。

股市的分析者们，宣称他们拿了股票的K线图，分析出二家公司之间的“内在联系”，你不能说他们全错。
这是一个细小的错误，隐藏得如此之深，以致于次贷没有人预料得到。

这个错误就是，将中国移动与中国联通，二家股票的故事，放大到整个股市2500家股票；
其波动是否仍代表“内在”联系？这个波幅β是有道理的还是瞎蒙的。

你不能说他完全100%错。但是美国人相信了，次贷的华尔街经理相信了，于是他们就吃药了。
正确的结论是，我们看见Step 2里面，将这个“内在”关系扩展到5只股票以上，我估计就很难有把握。甚至更多是盲赌，猜塔罗牌。美国的次贷倒闭公司，已经用血的教训给我们上了一课。
那么，我们进一步问，这件事情被“清算”了没有，吸取了教训没有。
答案是没有。

长期以来，众所周知，股市有二大流派。一派是“基本面”，一派是“技术流”。
基本面，讲究的是凡事都要讲个道理。中国移动和中国联通二家公司负耦合，因为他们是竞争对手。一家成功了，另一家则会失败。
而技术派，则宣称“数字反映一切信息”。你只要看K线图就可以了。数字的本身，就已经告诉了你基本面的一切信息。

虽然技术派在学术上毫无地位，但无可否认的是他到处都在，无处不在。
在这次次贷危机的大失败中，其实是技术派的大失败，是计量经济学的大失败。

在整件事情中，其实是马克维兹方程式出了问题，是妄图以“数理计算推测社会演变”狂妄想法的大失败。
事实证明，社会是突变的。过去波幅不代表未来波幅。学生们是会一下子从17岁到读大学的。

那么，马克维兹方程式，被清算了没有？
Financial Engineering，被清算了没有？
纯K线图，纯技术派的思想，被清算了没有？
以上答案，均是都没有。

从一个更客观的角度讲，“计量经济学”已经深入到美国金融方方面面，已经难以割除了。
太多的人靠他吃饭。
这并不仅仅是打到一门学科的问题了。从大学，研究室，基金经理，募集融资，衍生变化，保险精算，退休基金，保险理财，电视采访，K线研究………太多的人靠他吃饭。
就好比中医一般，你不能说他没用，但实在是文不对题。但又有几十万人靠他吃饭。在中国，你也没有办法把中医废除的。

那么，这意味着什么！
马克维兹方程式没有被清算，就意味着次贷危机，仍然会再犯第二次。
因为整个计量经济学的大厦，并没有被推翻。因为种种政治原因，我们天天骂次贷，但就没有人说半句Financial Engineering.

其导致的结果，是华尔街仍然在设计各种各样金融衍生产品。衍生产品不是错，但如果是基于马克维兹方程式的，我们知道他的算法是错误的。
没有从理论界进行清算，这就意味着，Financial Engineering算法会再一次产生误差。如果该公司不幸使用巨额杠杆，就会再来一次金融风暴。
如果你看懂了整个事件的逻辑，而届时你又在场身处华尔街，你将会获得十倍，百倍，千倍，万倍，一夜暴富至亿万富翁的机遇。
这是极其罕见的。即你知道这里是个错误，是个巨型套利机会。而这个错误一定会再来一次。
他不会太远的。

八）结语，次贷对中国的影响

次贷之中，我们看见几样东西：

MBS，放贷给穷人，衍生品市场，债券保险，这几件事情是好的。
FinancialEngineering，大而不能倒，计量经济学，这几件事情是坏的。

可惜的是，在目前的中国舆论之中，我们把所有好的东西，当成是坏的。
所有坏的东西，要么不知道，要么当成好的。

次贷之后，中国的MBS遥遥无期，衍生品市场已经明确被定性为罪魁祸首。政府最乐衷的是“加强监管”。

很多人不明白，清政府为什么有了火药之后，还会败给八国联军。其实我们很清楚的，这真是再清楚不过了。

（yevon_ou@yahoo.com，2013年5月13日子夜，全文完）

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